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负债超400亿的杉杉集团重整，“船王”刚走，辽宁首富、国资又竞相入局，谁的胜算更大？
浙商大佬郑永刚留下的百亿资本“帝国”，走到生死存亡时刻。
截至12月5日，杉杉股份（维权）（600884.SH）已经连续上涨七个交易日。此后虽然有所下滑，也算是在短期内走出一波升势。
股价拉升背后，是杉杉集团破产重整二次招募结束，相较第一次吸引到“民营船王”任元林入局，这次的意向投资人更是来头不小。
先是方大炭素（600516.SH）11月24日公告要参与杉杉集团重整投资人招募，接着是湖南盐业集团宣布参与破产重整，并表示已经缴纳了5000万元保证金。
前者是辽宁首富方威旗下公司，背靠资产超4000亿的“方大系”，后者是湖南国资企业，更重要的是，两者与杉杉股份都存在产业协同。
不得不说，杉杉股份仍是一块“香饽饽”。但二次招募本就时间紧迫，在第一次重整计划被否的情况下，能否赶在12月20日这个截止日顺利完成，各方都在焦灼等待。
背负超400亿债务，复杂的资产如何快速处置，普通债权人较低的清偿率，都可能成为杉杉集团破产重整路上的拦路虎。目前，没有人能断言，杉杉集团不会走向破产清算。
资本大鳄入局
杉杉集团的重整，一波三折。
去年6月，长子与继母的股权争夺战还未停歇，杉杉集团就出现首次贷款利息违约。
半年后的今年1月下旬，杉杉集团被申请重整，将近两个月后，宁波市鄞州区人民法院就裁定，对杉杉集团及其一致行动人进行实质合并重整。
能在这么短时间进入重整程序，可见地方政府及主要债权方都希望通过司法程序，尽快挽救陷入债务危机的杉杉，这也从侧面证明了杉杉的价值。
也因此，第一次重整招募，吸引到任元林旗下江苏新扬子商贸有限公司，以及中国建材、京东方联合体等十多家意向投资人。
不过，随着曾经的意向投资人“赛迈科”控诉自己被踢出局，杉杉集团的第一次重整计划草案被否。
11月7日，杉杉股份称继续招募意向投资人。到了24日下午，第二次招募就宣告截止。而这一次设置的门槛更高，除了提高受让股份的单价，还特别强调“有偏光片和/或负极产业背景的优先”。
这一次招募到的投资人，显然更符合杉杉方面对产业资本的渴求。
方大炭素的主要产品为石墨电极、炭砖、等静压石墨等，而杉杉股份的一大产品是锂电池负极材料，两者在碳基材料领域存在明显的协同效应。
方大炭素本身的资本实力或许一般，但其背后的“方大系”声名显赫。
据方大集团官网，公司涵盖炭素、钢铁、医药、商业、航空五大板块，总资产4000多亿元，拥有员工近13万人，2024年集团总销售收入超3000亿元。
▲方大系公司经常给员工发放现金红包。
方大系掌舵者方威，有“国资猎手”之称，在资本市场长袖善舞，近年来最重要的战役是耗资数百亿接盘海航，令这家曾经的巨无霸重新恢复生机。
2025年胡润百富榜中，方威仍是辽宁首富，身家达到525亿元。如果方威一心想拿下杉杉，在资金方面应该不会吝惜。
至于湖南盐业集团，在产业上更是与杉杉股份匹配。
湖南盐业集团有超过13亿吨盐矿资源，其中的烧碱、氯气等恰好是锂电材料生产的基础化工原料。此外，湖南盐业集团旗下也有新能源材料业务。集团去年营收超90亿元。
有国资背景加持，湖南盐业对此次重整看上去颇有信心，称“不仅将发挥资本赋能作用，更将凭借自身坚实产业基础、成熟资本平台及与复旦大学等高校科研机构的深度合作，输出产业协同、资源整合与创新转化能力，为杉杉股份持续发展注入新的活力”。
从两次招募看，杉杉股份确实是一块香饽饽。
争抢“香饽饽”
杉杉集团账面申报债务超过400亿元，为何仍引来各路资本争夺？
事实是，杉杉集团手上的资产，并不少。
杉杉集团的核心资产，非杉杉股份莫属，这也是资本入局重整的关键。
截至目前，杉杉集团直接持有杉杉股份14.24%的股权，再加上一致行动人宁波朋泽贸易有限公司所持股份，杉杉集团手握23.37%的杉杉股份。
若按杉杉股份最新约300亿的市值测算，杉杉集团所持股份资产价值约为70亿元。
更重要的是，杉杉股份经营正常。
▲杉杉股份归母净利润出现上升态势。
虽然去年出现上市以来首次亏损，但今年很快就扭转颓势。财报显示，今年前三季度，公司实现营收148.09亿元，同比增长11.48%；归母净利润为2.84亿元，同比增长1121.72%。
支撑业绩复苏的，是杉杉股份“负极材料+偏光片”的双主业仍处于上升态势。
杉杉股份的锂电负极材料业务全球领先，2024年，人造负极材料出货量蝉联全球第一。该业务所处的新能源汽车、消费电子、储能赛道，正处于蓬勃发展阶段。
在偏光片业务上，杉杉股份也处于领先位置。数据显示，2024年，该公司在大尺寸偏光片的出货面积份额约为33%，继续稳居全球第一。今年上半年这一数字提升到34%。
今年以来，随着继承权争夺终结、杉杉集团进入重整，资本市场上，杉杉股份就进入上行通道，今年累计涨幅超过77%。这也从侧面反映出，外界对杉杉股份价值的认可。
▲杉杉股份今年以来股价表现。图片来自雪球。
杉杉集团手上，还握有其他资产。
金融资产方面，杉杉集团通过子公司持有徽商银行3.64%股份，按最新约450亿港元市值测算，这部分资产价值约15亿元。此外，杉杉集团还拥有对中静新华资产管理有限公司约18.8亿元债权。
在创始人郑永刚推动下，杉杉集团很早就布局大健康领域，杉杉集团旗下现有上海君康医院、无锡华清医院、无锡华泰康复医院、上海君爱康复医院，以及一家医美机构。
此外，杉杉集团通过宁波炬泰投资管理有限公司，持有永杉锂业13.24%的股权，还拥有宁波市鄞州区杉杉大厦等不动产。
另一大部分资产，是账面价值95.98亿元的应收款，虽然不能保证全额回收，但仍有一定的变现价值。
无论如何，只要杉杉股份仍聚焦两大主营业务，业绩成长性趋势不改，入局杉杉集团重整，就可能是一笔好生意。
重整悬念
但目前还没人敢笃定，杉杉集团的重整一定能成功。
根据流程，意向投资方在12月8日前需提交正式的重整投资方案，明确资金注入规模、债权清偿方式、资产整合计划等。而12月20日就是重整截止日，在此之前，重整计划草案须提交债权人会议表决，并由法院裁定批准。
这也就是说，从草案提交到法院批准，只有不到两周的时间。原本二次招募到草案提交的时间就很急迫，如果短时间内不能拿出让债权人满意的方案，很可能走向破产清算。
而第一次重整计划草案中暴露出的问题，也可能成为这一次草案通过的阻碍。
在第一次的草案被否后，据界面新闻报道，债权人代表批评方案未能清晰展示如何改善杉杉股份的经营状况、解决其债务问题，对未来偿债资金来源的规划不明。
在杉杉集团的债权人中，超过70%为普通债权人。根据第一次的草案，对普通债权人以少量现金加上信托份额的方式清偿，其中现金清偿率仅为3.6%，而信托部分，要待资产处置后才能再分配，等待时间漫长。
这可能也是普通债权组对第一次草案投出反对票的重要原因。
杉杉集团手上待处置的金融、医院等资产，几乎不可能全额变现，而且预计处置时间长，因此，杉杉股份的后续经营的稳定，可能成为债权人着重考虑的问题。
如果在普通债权人清偿率至少维持3.6%的情况下，有更靠谱的接盘方进入，除了有资金实力，更能为杉杉股份经营提供助力，普通债权组投下赞成票的可能性就会更高。
那么，如今参战的两家公司，谁更有胜算呢？
方大炭素有方大系的资金当后盾，如果在草案中承诺提高清偿率，也许有胜出可能。但按方大系目前的状况，能将清偿率提高到什么程度还很难说。
方大系几家上市公司的业绩，也谈不上亮眼。2024年，方大炭素的归母净利润仅为1.86亿元，方大特钢为约2.48亿。至于东北制药和中兴商业，利润均不到4000万。
相对来说，海航控股倒是表现不俗，今年前三季度净利润接近30亿，但方大集团已先后投入约500亿，收回成本还早，其负债规模已经膨胀。截至去年9月末，其负债额达到3179亿元。
在杉杉集团重整上，方大系未必愿意拿出更多资金，而且，其负债规模有没可能影响杉杉股份未来的经营，都要打一个问号。
相对来说，有国资背书的湖南盐业集团，可能更容易获得债权人信任。而为了不足湖南盐业在资金上的短板，其可能会与金融机构组成联合体。
上一次的重整投资人中，就有类似东方资管深圳分公司这样的AMC公司，在化解债务上已经有成熟经验，如果湖南盐业集团与之联手，也许更能令债权人信服。
无论如何，应该没有人希望杉杉集团走向破产清算。