经济运行稳中趋好货币金融环境宽松

　　2015年07月13日 08:02:26来源：中国证券报

　　 物价水平低位企稳 工业通缩风险减弱

　　 下半年物价水平仍将低位徘徊，CPI小幅回升，但全年涨幅低于去年。PPI降幅收窄，工业通缩压力将有所减缓，但负增长态势仍将延续。

　　 1、下半年CPI小幅回升，全年涨幅低于去年

　　 一是猪肉价格上涨带动食品价格回升。由于过去两年猪肉价格持续下降导致生猪养殖亏损扩大，生猪存栏量和能繁母猪存栏量持续下跌至有记录以来最低，5月末分别为38000万头、3900万头，供给的下降导致今年下半年猪肉价格将处于上升周期。此外，今年厄尔尼诺现象将影响农产品价格走势，预计下半年蔬菜、鲜果等食品价格在随季节性波动中将明显高于去年。预计下半年食品价格回升的概率较大，同比涨幅可能在2.5%左右。

　　 二是非食品价格将小幅上涨，石油类消费品价格低位回升。原油价格与燃油类价格走势趋同，原油价格变动领先燃油类价格约一个季度。上半年国际原油价格止跌回升，预计下半年仍将小幅上涨，将带动车用燃料及其他一系列石油相关消费品价格的持续回升。此外，房地产市场回暖，商品房销售面积增速提升，也将带动居住类价格企稳。预计下半年非食品价格整体将高于上半年，全年涨幅在1%左右。综合判断，下半年CPI同比将小幅回升，部分月份可能高于2%，全年物价涨幅约1.5%，明显低于去年。

　　 2、PPI跌幅将收窄，但负增长态势仍将延续

　　 一是大宗商品价格止跌企稳，原油价格可能小幅上涨，工业生产者购进价格将回升。自2014年下半年以来国际大宗商品价格大幅下降，在今年上半年跌至这一轮波动的低谷，CRB现货综合指数在3月份低至410点附近后出现企稳震荡。预计下半年大宗商品价格在低位震荡中有小幅上升的可能，全球性的工业通缩压力将得以缓解。上半年原油价格反弹明显，6月上旬布伦特原油现货价格、WTI原油期货结算价和OPEC一揽子原油价格回升到60美元/桶以上，预计下半年小幅上涨至70美元/桶左右。因此，下半年输入性通缩压力将减小，工业生产者购进价格降幅持续收窄，PPI环比可能回正，并带动PPI上升。

　　 二是工业通缩压力减缓，但PPI全年跌幅仍将大于去年。首先，大宗商品价格企稳回升带动PPI降幅改善，石油天然气、化工等行业价格可能出现企稳。其次，一系列基建投资项目将改善需求，有助于PPI回升。此外，今年PPI负的翘尾影响逐月缩小，对价格的下压力度减弱。

　　 因此，下半年PPI同比跌幅可能收窄。但国内产能过剩现象依然严峻，特别是钢铁、煤炭、有色行业去产能压力很大，内需不足状态短期内难以彻底改观，PPI负增长态势在年内难以扭转，预计将延续至明年。预计2015年全年PPI同比-4%，跌幅大于去年。

　　 货币政策偏松操作 汇率总体保持平稳

　　 下半年,货币政策将保持稳健偏松，但普遍降准幅度将明显低于上半年，再次降息的可能性较小。资本流出压力将有所缓解，总体上跨境资本流动将继续呈现有进有出、双向震荡的格局，人民币汇率将保持总体平稳。

　　 1、下半年货币政策将保持稳中偏松

　　 在一系列稳增长政策的刺激作用下，下半年经济运行有望逐渐企稳，总体情况会好于上半年。但同时也要看到，经济运行仍处在下行通道。货币政策将保持稳健偏松,稳增长仍是宏观调控的首要任务。鉴于当前总体流动性十分充裕，目前制约政策效果发挥、融资成本难以持续明显下降的主要障碍是短期货币市场利率难以传导到长期融资利率，长期融资供给不足。政策操作将从之前的普调为主、定向为辅，转变为定向为主、普调为辅。

　　 基准利率下调空间不大。最近一轮降息后，一年期贷款基准利率已经降至4.85%的历史最低水平，未来下调空间很小。贷款加权平均利率已经开始下行，未来降息的效果还将逐步显现，贷款利率将继续缓慢下行。加之下半年经济逐步企稳、国际大宗商品价格反弹，PPI降幅有所收窄，实际融资成本有望继续下降。而美联储很可能在下半年加息、降息会刺激局部地区房价加速上涨也制约了国内进一步降息。而普遍降息对解决当前问题的效果并不显著。

　　 存款准备金率下调幅度也明显小于上半年，可能最多有1-2次、1个百分点的下调。M2增速距目标值尚有差距，普遍下调准备金率仍是可取的。但下半年中国经济逐步企稳有助于缓解美联储加息带来的资本流出压力，外汇占款增长情况会好于上半年，降准以对冲外汇占款下降的必要性有所下降。存贷比监管取消有助于缓解银行存款压力，对降准形成一定替代。普遍降准对解决长期流动性供给不足的结构性问题效果同样不显著。

　　 下半年政策操作重点是加大定向调整力度，更有效地促进长期融资利率下降。SLF、MLF、PSL等创新型工具和定向降准、定向再贷款等定向调整工具的操作力度会明显加大，以加强有针对性地、定向调整，增加长期融资供应,促进中长期融资利率下行。预计PSL支持范围将进一步扩大,以有针对性地加强对基建投资、保障房建设等重点领域的支持。定向降准、定向再贷款等政策也会加大实施力度，以持续加大对“三农”、小微企业等薄弱环节的支持力度。

　　 2、资本流动波动成常态，人民币汇率总体平稳

　　 随着美国经济强劲复苏势头不断得以确认，美联储下半年可能加息。但也不排除美国经济复苏不及预期、美联储推迟到明年加息的可能。此外，随着股市进入震荡盘整的格局,而境外机构对中国经济增长放缓的担忧仍在。因此，下半年我国仍有面临资本流出压力。但另一方面，欧洲及日本央行的持续大规模量化宽松将成为全球流动性的主要提供者，全球流动性依然较为充裕；我国稳增长政策效果逐步显现，经济将逐步企稳，同时人民币有可能加入SDR，这些都有利于缓解资本流出压力。

　　 受全球货币政策分化、跨境资本流动震荡、中国经济企稳以及人民币可能加入SDR等多重因素影响，2015年下半年人民币汇率将保持总体平稳。支持人民币币值稳定的因素较多，一是美元不大可能快速、大幅升值。二是中国经济逐步企稳，这有利于资本回流和人民币币值稳定。三是下半年经常项目仍会保持较大规模顺差，资本和金融项目逆差规模缩小，有利于人民币稳定。

　　 尽管人民币不会明显升值或贬值，但国际金融市场不稳定因素依然较多，在我国资本和金融账户开放加快推进、跨境资金流动波动加大、央行逐渐退出汇市干预的情况下，人民币汇率将更多呈现双向波动特征。预计下半年人民币汇率中间价或将在6.10-6.13之间波动，即期汇率在6.20-6.24之间波动，年末美元兑人民币中间价将为6.12左右，即期汇率在6.22左右,人民币有效汇率将保持稳中有升的格局。

　　 3、金融改革推进步伐加快

　　 下半年，一系列金融改革在充分酝酿、准备的情况下将会加快推进。利率市场化仅剩“临门一脚”，下半年存在在合适的条件下完全放开存款利率上限的机会。资本和金融账户开放推进步伐会有所加快。预计将会依托上海自贸区，在个人对外投资、跨境融资等方面有重大突破。人民币国际化将进一步发展,若能顺利加入SDR，人民币国际地位将会进一步提升。《商业银行法》修改已经提上日程，除存贷比监管取消外，放宽商业银行业务范围、允许跨业经营和放宽分支机构准入机制也是此次修法有望涉及的三个方面。

　　 形成调控政策合力 培育新的经济增长点

　　 未来为促进经济运行企稳并走出拐点，有必要全面审视已有的政策，针对性地开展调整，形成宏观调控的政策合力，同时更好地培育新的经济增长点。

　　 一是合理引导房地产市场平稳健康发展。下半年若市场回暖情况不达预期，可以考虑进一步放宽公积金提取条件、提高公积金贷款额度,但一线城市仍不宜放开限购。

　　 二是务实推进“中国制造2025”有效落地。“中国制造2025”是未来十年我国实施制造强国战略的行动纲领，建议与化解过剩产能、突破核心技术、推进国企改革三个方面相结合来加以推进。

　　 三是提升居民收入水平和改善消费环境。建议从保持居民收入增长、加强社会保障制度改革等方面促进消费增长。并改善国内消费环境，促进境外消费回流。

　　 四是提升积极财政政策的实施效率。严格执行全年预算额度，不让财政赤字计划成为摆设。在三季度加快使用财政赤字。

　　 五是货币政策重在进一步疏通传导渠道，降低融资成本。准备金率可以适度小幅下调。借存贷比考核取消有利于打通货币市场和存贷款市场阻隔的契机，进一步加大各类公开市场操作，创新操作工具，疏通货币政策传导渠道，保持市场流动性宽松格局，推动社会融资成本进一步下降。

　　 六是保持人民币汇率基本稳定。人民币形成贬值趋势会带来资本流出压力的加大，特别要防范对资本市场及房地产市场带来负面影响。将人民币实际有效汇率升值幅度控制在5%以内，以避免有效汇率过度升值对出口和消费带来不利影响，为人民币国际化和开展对外投资提供良好的汇率环境。

　　 如果上述六个方面的举措能在2015年内大部分得到落实，尤其是财政、金融、房地产相关政策的具体落地，加上前期宏观调控效应的持续发挥以及相关改革举措的持续推进，2015-2016年经济增长很有可能在企稳之后趋向回升。

　　 从中长期看，深化改革红利、新型城镇化红利、新人口红利以及开放的对外战略红利等四大红利将催生我国一系列新的增长点的形成。从需求角度看，持续平稳增长的房地产行业、规模日渐扩大的汽车行业、不断趋于完善的公共基础设施、步伐加快的境外基础设施投资、收入增长下不断提升的消费能力、大众创业推动下的民间投资、万众创新背景下的网络经济等等，都将成为我国经济未来新的增长点。与此同时，未来还将通过创新驱动和结构性改革来提升全要素生产率大幅提升。目前我国的全要素生产率大概不到美国的1/5，仍有很大的提升空间。这将从供给角度产生持续的增长动力。2020年前我国经济有必要也有可能维持7%-8%区间的增长。